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　　作者/星空下的锅包肉　　编辑/菠菜的星空　　排版/星空下的肉桂卷　　化肥，作为粮食生产的“粮食”，在我国始终占据重要地位。虽然近些年，绿色环保的理念逐渐深入人心，但2021-2022年，磷肥依然走出了一波大的景气行情。　　这一年，川发龙蟒（002312）和新洋丰（000902）市值双双突破300亿。　　在磷肥市场上，川发龙蟒和新洋丰均位列第二梯队，规模虽远不及云天化（600096），但胜在弹性更大。2022年，二者收入分别同比增长50.72%、35.22%。　　只是好景不长。随着磷肥价格冲高回落，川发龙蟒和新洋丰，如今市值均已蒸发过半。其中川发龙蟒，业绩已经腰斩。　　一、上游成本增加，下游需求下降　　川发龙蟒是四川省国资委实际控制的磷化工企业，主要收入来源于肥料系列产品（主要是磷酸一铵、复合肥）、工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙。其中，肥料约占营收一半。　　新洋丰是洋丰集团子公司（实控人杨才学），聚焦于化肥行业，主营复合肥、磷肥（主要是磷酸一铵）。　　不过近年来，磷肥的生意并不好做。　　首先，成本端，磷肥的主要原料是磷矿石。磷矿石是一种重要的不可再生资源。　　供给端，我国富矿少，贫矿多，而且存在过量开采问题，叠加环保压力，产量下降。需求端，磷矿石不仅是磷复肥、饲料氢钙的重要原料，也是高端磷化学品、新能源电池的磷源。　　随着磷酸铁锂电池对磷源需求的增量带动，如今磷矿石价格居高不下，导致磷肥生产成本明显增加。　　其次，虽说成本上涨，也为磷肥涨价提供了一定支撑，但前提也得看下游是否有足够的市场需求。　　数据显示，受环保法规以及农业结构调整影响，我国磷肥施用量逐年减少。2022年中国磷肥施用量为563万吨（以五氧化二磷计），同比减少10.2%。而与此同时，磷肥产量达到1522万吨（以五氧化二磷计），行业正面临严重的供过于求局面。　　这也就意味着，即便磷肥迫于成本压力，需要涨价；但迫于需求压力，也难同步提价。　　那么问题来了，既然如此，为何2021-2022年磷肥价格大涨？　　这是因为，一方面，受疫情影响，国际市场磷铵供应紧张；另一方面，受国际局势动荡和自然灾害等影响，粮食安全重要性提升，导致磷肥需求随之有所上升。　　但从结果来看，以上原因显然只能刺激一时。磷肥价格冲高回落后，新洋丰、川发龙蟒业绩大降。　　2022年，川发龙蟒净利润10亿，到2023年已仅剩4亿，降幅超60%。　　二、生产成本偏高，毛利率偏低　　总体来说，如今磷肥企业正面临上游成本增加，下游需求下降的双重夹击。不过，虽然磷矿石涨价，对磷肥生产企业而言不算什么好事，但若手里有矿，就是另一种局面了。　　截止目前，新洋丰还算不上资源型企业。新洋丰的磷矿资源主要掌握在控股股东洋丰集团手里。不过，洋丰集团给出了一个美好预期，承诺矿业公司会逐步注入上市公司。只是截至2023年底，新洋丰磷矿石产能仍然只有90万吨/年，远不能满足自产需求。　　相比之下，川发龙蟒磷矿石产能反而更大。　　据2023年年报介绍，川发龙蟒天瑞矿业、白竹磷矿合计拥有磷矿资源量1.35亿吨，全年生产磷矿190万吨，远超新洋丰。　　按理说，依托于自有的磷矿资源和产能，川发龙蟒应该比新洋丰拥有更强的盈利能力。然而从数据来看，却恰恰相反。　　2023年，新洋丰磷肥毛利率19.52%，而川发龙蟒肥料产品毛利率只有8.63%。　　其实单看上半年，二者并没有多大差距，但下半年，随着磷矿石采购均价有所下降，新洋丰磷肥毛利率增至25%左右，而川发龙蟒，却只有4.59%。　　2023年，川发龙蟒期间费用率是7.94%。4.59%的毛利率显然已经到了入不敷出的水平。　　那么问题来了，川发龙蟒分明拥有更高的磷矿产能，为何毛利率却偏低？　　横向对比新洋丰来看，二者产品单价大体相当，但是川发龙蟒生产成本却明显更高。　　至于原因，大概有二：　　第一，川发龙蟒虽有部分磷矿石产量，但还不足以自给自足。　　川发龙蟒曾在2022年年报中介绍，假如其几大磷矿全部复工复产并达产，将具备410万吨产能，可基本满足磷化工业务需求。　　而2023年磷矿产量只有190万吨，据此推测，其磷矿石自给率大概只有一半左右。　　但反过来，川发龙蟒又因为拥有相对较高的自产产能，在外购部分，并没有规模优势，进而也就失去了价格优势。　　根据年报披露数据，川发龙蟒的磷矿采购均价，远高于新洋丰的原料A均价(新洋丰并没有明确说明原料A就是磷矿，不过根据部分自供等信息推断，大概率是磷矿。另外新洋丰并没有从控股股东采购磷矿，关联方采购大约占20%，所以关联方对采购均价的影响不大)。　　第二，从数据来看，下半年磷矿采购均价，毋庸置疑是下降的。但川发龙蟒毛利率却不增反降。而且下半年，其磷矿自产量还要高于上半年（全年190万吨，上半年83.06万吨）。那么是不是说明，川发龙蟒自产磷矿的生产成本，本就不低？　　三、肥料销量萎缩，业务全面下降　　对川发龙蟒而言，市场也是个问题。　　如前所说，磷肥下游市场需求并不景气。2023年，新洋丰磷肥收入、川发龙蟒肥料产品收入分别同比-7.54%、-10.45%。但不同的是，新洋丰销量至少仍正向增长，而川发龙蟒肥料销量同比下降7.68%。　　很明显，川发龙蟒肥料产品已经量价双降。　　除肥料外，工业级磷酸一铵、饲料级磷酸氢钙也是川发龙蟒的中要收入来源。其中，工业一铵具有较大看点，下游主要用于生产高端水溶肥、森林灭火剂和干粉灭火剂，另外还是磷酸铁锂前驱体磷酸铁重要原料。　　工业一铵毛利率较高，可以说是川发龙蟒维持盈利的关键。但是，在较高的毛利刺激以及下游新能源行业的需求缺口预期下，工业一铵行业产能也随之增长，2023年总产量已提升至180万吨左右，行业格局已从供不应求逐步到供需相对平衡阶段。　　而从川发龙蟒数据来看，2023年，其工业一铵收入、毛利率双降。其中收入同比-12.46%，毛利率则从36.81%，降到了19.42%。　　至于饲料级磷酸氢钙业务，行业发展已步入成熟期，市场竞争激烈。2023年，川发龙蟒饲料级磷酸氢钙收入同比-37.70%。　　整体来看，川发龙蟒各项业务全面下滑。　　同比新洋丰，川发龙蟒本来握着一手好牌，却打得稀烂。　　注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。

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编辑:洪学智

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