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　　　从过去利率调降操作模式看，规律性较强，基本采用调整逆回购利率-MLF利率-LPR报价的系列操作，2023年8月以来出现两次MLF未调降而1年期LPR及5年期LPR分别单独调降的情况，对应着银行间流动性相对充裕、实体经济有效需求相对不足的情况。本次降息操作为逆回购利率、1年期及5年期LPR同步下调10bp，MLF按兵不动，对应着MLF政策利率色彩淡化后，LPR报价脱钩MLF利率演进为LPR与货币市场利率直接挂钩。

　　　在7月22日逆回购利率调降公告后，10年期及超长期国债现券收益率出现显著下行后小幅反弹，后窄幅运行，短端国债现券收益率基本一路下行。这与降息行情规律相符，即短端品种受短端政策利率的引导最为显著，长端品种通常已对货币宽松有提前预期，而当预期兑现后出现一定止盈行为。从现实情况看，在降息前1年期国债活跃券收益率已处MLF利率下沿超20bp水平，本次逆回购降息10bp理论上已较充分交易，但本轮止盈压力明显更为轻柔，10年期国债活跃券收益率在22日、23日下午分别为2.24%、2.23%左右，较上周五收盘下行超3bp，30年期23日下午下行至2.45%一下，较上周五收盘下行近2bp。结合期债市场盘面表现看，10年期国债期货主力合约在7月22日盘中创历史新高，在23日窄幅高位震荡，30年期国债期货主力合约亦显著走强至接近前期高位。我们认为本次行情表现相对“特殊”，一是市场对新货币政策框架重新认识和消化，在新的利率调控机制下，市场利率及社会综合融资成本仍有下行空间。二是降息节点正处二十届三中全会召开之后，进一步全面深化改革、推进中国式现代化的中长期目标深入人心，巩固了债市关于经济长周期运行的估值逻辑。三是美国大选再出变数，随着前期特朗普遇袭事件及近期拜登宣布推选，特朗普胜选概率有所提升，市场普遍认为，若特朗普宽财政、紧贸易的政策组合拳继续推出，将推高通胀风险，亦将对美联储货币政策未来宽松的空间形成掣肘。对我国而言，中美利差走阔下的外汇压力及新一届美国政府可能对华进一步提高关税从而对经济的不利影响，使得我国货币政策难度加大。在此时点采取降息，或体现了央行对未来错综复杂外部环境的提前应对，亦强化了市场的避险情绪。

　　　此前，每日操作的公开市场操作7天期逆回购利率是短期政策利率，每月投放的一年期MLF利率是中期政策利率。央行通过每日开展公开市场操作，保持银行体系流动性合理充裕，持续释放短期政策利率信号，使存款类金融机构质押式回购利率等短期市场利率围绕政策利率为中枢波动，并向其他市场利率传导。同时，通过以常备借贷便利（SLF）利率为上限、超额准备金利率为下限的利率走廊的辅助，将短期利率的波动限制在合理范围。从近段时间市场利率走势看，资金市场利率围绕政策利率（7天气逆回购操作利率）中枢平稳运行，波动区间明显收窄，而长端市场利率明显处于政策利率（1年期MLF利率）下沿，一定程度长端市场利率充分甚至过度交易了未来利率中枢下行的预期因而突破政策利率，而资金利率受政策调控更为敏感，基于“现实”做交易。在此基础上，央行新货币政策框架提出，以7天期逆回购利率为主要政策利率、淡化MLF利率政策利率色彩、并适当收窄政策利率走廊。

　　　另外，央行同日宣布下调隔夜、7天、1个月常备借贷便利利率分别调整为2.55%、2.70%、3.05%。如前文所述，原利率走廊上限为7天常备借贷便利利率，本次由2.8%下调10bp至2.70%，是对逆回购利率下调的跟随式下调，由于资金利率一直低于上限，且“新的利率走廊”或逐步取代，该影响不大。

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【编辑:马宏宇】