肉多到炸的古言巴曙松：人民币汇率今年升值或肉多到炸的古言超上年

巴曙松：人民币汇率今年升值或肉多到炸的古言超上年

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　　为向大众普及金融基础知识，厘清社会对金融市场基本概念、热点问题等的认识，以期推进中国金融市场更加健康发展，《经济参考报》特开设“金融大家谈”专栏，内容为具有专业性、权威性和影响力的中外金融领域专家学者肉多到炸的古言为专栏所撰文章，或本报记者对他们的独家专访。专栏由高盛公司赞助，每周四于世界版刊出。今日刊登第一期。　　2011年，中国的货币政策规则会发生三个明显的变化，并将对市场产生持续的影响：其一是参考“G D P+C PI”实施差别存款准备金率，动态调节货币与信贷，社会融资总量则成为一个监测指标，不太可能成为政策标的；其二是利率工具参考“负利率水平”进行调节，央行掌握的自由度与空间可能有所扩大；其三是人民币有效汇率参考一篮子货币进行调节，不再过分强调对单一货币的双边汇率。　　其中，第三个变化，即人民币有效汇率调节从主要“盯住”美元到“参考”一篮子货币，将对人民币汇率产生直接、深远影响。考虑到管理输入型通胀、主要货币汇率变动情况等因素，人民币今年升值幅度可能达5%，超过上年。而升值时点的选择，同样值得仔细推敲。　　2010年6月19日央行决定进一步推动人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。其重要经济背景，是2010年随着中国经济在危机冲击下强劲复苏，出口呈现恢复性增长，央行增强人民币汇率弹性，实现汇率正常化、退出阶段性的美元盯住政策的条件已经具备。同时，考虑到美元走弱的态势，以及中国对外经贸往来日益多元化的格局，逐步降低对美元的过度依赖，创造条件逐步转向参考一篮子货币，成为一个现实的考虑和选择。　　从汇率制度的特征看，盯住与参考是两种不同的汇率规则，盯住与固定汇率相联系，而参考与弹性汇率相联系，100%的参考即为盯住。通常一国汇率可选择以黄金、单一或一篮子货币、一篮子商品、通货膨胀率作为汇率规则的“参照系”，而不同的汇率形成规则相应界定了政策目标与政策工具的选择。从这个角度上讲，人民币从主要关注美元汇率，到参考一篮子货币的转变是不同汇率规则之间的转换，均衡汇率的概念被弱化，汇率规则的概念则被强化，作为一种规则的变化，这是值得关注的一个可能转换。而这种转换，使今年成为人民币可能以更快速度升值的时间窗口。　　从时点选择上看，考虑到2011年一季度出口将持续呈现恢复性增长态势、地方政府换届所产生的投资冲动加大了抑制总需求、控制通胀的难度，国际原油和粮食价格明显大涨强化了输入型通胀风险。在这样一个宏观环境下，选择人民币有效汇率的升值是较为合理的。而从操作的灵活性上讲，时点的选择应当考虑美元对其他主要货币特别是欧元的短期走势，如果在某一时间段，美元对欧元明显升值，此时选择人民币有效汇率的主动升值不仅可以稳定汇率预期，也可以避免今后更大的被动升值压力。　　从幅度的选择上看，基于当前抑制总需求、管理通胀的较大压力，那么升值幅度应当会高于2010年，而且从全年来看，上半年的升值压力大于下半年。因此，不能排除上半年以较大幅度升值，下半年回调的可能，整体上使全年的升值幅度保持在合适水平。从具体的升值幅度上讲，参照历史平均值，预计5%的幅度可能较为合适；从升值的方式上讲，即可以参照货币权重同步升值，也可有升有贬。前一种方式的优点是人民币对单一货币的波动幅度可以维持在较低水平，但在后一种模式下，为避免人民币对单一货币的波动幅度过大，则可通过对外汇市场的适当干预进行调节，但其优点是由于不存在对单一货币的单边升值预期，可以有效减少热钱流入的冲击。　　当然，对于人民币有效汇率加快升值，也并非没有担忧的声音。其中，出口部门的利润和就业承受能力，就具有相当的决策影响权重。有观点认为，人民币升值被强调为一个利益平衡问题，人民币升值会影响出口和就业，甚至影响社会稳定。　　然而，汇率升值对出口部门的影响，远没有想象中的那么大。多数实证研究表明，人民币升值的传递效应约在50%，即如果人民币升值10%，那么出口商和国外消费者会各自承担5%的升值成本；而类似研究同样证实，出口价格的贸易弹性系数约在-0.6左右。结合这样两个系数，如果人民币参考一篮子货币的实际有效汇率升值5%至6%，那么，假定企业不主动进行任何应对和提高效率的举措，那么，充其量最终会使出口利润下降1.5%至1.8%，影响相当有限。　　另外，从中国的出口结构看，加工贸易占比50%左右。人民币升值在提高出口价格的同时，也降低了进口原材料的成本，这一部分贸易对汇率升值的敏感度较低。更为重要的是，出口部门结构升级、降低成本、提高生产效率的种种努力，已成为有效抵消人民币升值负面冲击的最佳途径。　　历史数据则表明，人民币升值没有阻碍中国的出口。2005年7月至2008年7月人民币汇率升值期间，也是中国出口增速最快的一段时间，年均增速超过23%，是公认的出口增长的黄金期。

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编辑:张国柱

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